Germany’s capital exports under the euro | VOX, CEPR Policy Portal

  • メモ
    • 勉強になるし面白いのだけど、この議論はいつまで続くのだろう。
    • なんか、ドイツというかヨーロッパに行って見たくなってきた。イギリスを除く。ヴェネツィアとか...

With the fire in the Eurozone still burning, this column asks how it started. It highlights three phases in capital flows since the introduction of the euro. First, capital flowed out of Germany to the booming periphery countries. Second, as the crisis hit, TARGET2 caused a forced capital export from the Bundesbank . Third, public capital flows, which again rely on money from Germany, have only just begun.

  • ユーロ圏の火事は未だに炎上しており、この記事ではそれがどのように始まったのかを問う。
  • ここでは、ユーロ導入以降の資本フローの三つの段階を強調する。
  • 第一に、好景気の周辺諸国にドイツから資本が流出した。
  • 第二に、危機の直撃によって、TARGET2はドイツ連邦銀行からの強制的な資本輸出を引き起こした。
  • 第三に、再びドイツからの資金に依存する公的資本フローが、まさに始まったばかりだ。

Europe is stuck in a balance-of-payments crisis. Private capital shuns the countries in the periphery, the heads of government agree to ever larger rescue packages, and the parliaments of the more solid euro countries acquiesce with growing reluctance. Germans are increasingly vexed by the whole thing. Some warn of mounting liabilities, while others assert that Germany is the main winner of the euro and should show some gratitude. What do the facts say?

  • 欧州は国際収支危機によって身動きが取れなくなっている。
  • 民間資本は周辺諸国を避け、政府の首脳はこれまで最大の救済パッケージに同意し、そして頭の硬い欧州諸国の議会は増大する不本意な事柄に嫌々同意している。
  • ドイツはあらゆる出来事によってますますイライラしている。
  • 債務の増大に警告する人がいる一方、ドイツは欧州の主たる勝者であり幾ばくかの謝意を示すべきであると主張する人もいる。
  • 事実はどうなのだろう?

In order to understand what has happened, it is useful to cast a glance at international capital flows, TARGET2 balances in particular, which have grown excessively under the euro.1 Three phases can be seen.

?In the first phase, private capital flowed copiously from Germany to the periphery and helped the economies there to bloom.
?In the second phase, which started when the financial crisis hit, private capital dried up and the ECB helped out by running the money-printing press, which, as will be explained below, amounted to a forced capital export from the Bundesbank.
?In the third phase, which has just begun, public capital flows by way of the rescue packages are being activated.
This column explains these three phases.

  • 何が起こっているのかを理解するために、国際的な資本フロー、とりわけユーロの元で過剰に成長しているTARGET2 balanceに目を向けてみるのが有効である。
  • 三つの段階が垣間見られる。
    • 最初の段階では、民間資本が潤沢にドイツから周辺諸国に流れ、それらの経済成長を助けた。
    • 金融危機が直撃した時に始まった第二の段階では、民間資本が枯渇しECBが紙幣印刷機を動かすことで救済した。これは以下で説明するように、ドイツ連邦銀行からの強制的な資本輸出額に相当する。
    • 第三の段階は今まさに始まったところであり、民間資本フローが救済パッケージを経由して活発になっている。
  • この記事では、これら三つの段階を説明する。

Private capital flows essentially as credit over the bank and insurance systems by means of foreign asset purchases and also as direct investment, i.e. through the acquisition of foreign real assets. Public capital can flow as intergovernmental loans, but it has flowed in fact mainly through the shifting of the stock of refinancing credit within the Eurosystem, the Eurozone’s central bank system.

  • 民間資本は原則的に外国資本の購入と直接投資、即ち外国の現物資産の入手を通して、銀行と保険のシステムを流れる。
  • 公的資本は国際融資として流れうるが、実際にはユーロ圏の中央銀行システムであるユーロシステム内の借り換え信用のストックの遷移を通して流れる。

As a whole, a country’s capital exports are fed by the country’s savings. Saving is that part of income that is not consumed by either private or public agents. It can be used for real domestic investment or for capital exports. Normally, domestic investment consumes the lion’s share of savings. But in Germany it was different. Since the introduction of the euro, the largest part of savings flowed abroad. This is illustrated by Figure 1.

  • 全体として、ある国の資本輸出はその国の貯蓄によって供給される。
  • 貯蓄は収入の一部であり、民間又は公共の主体によって消費されない。
  • これは実際の国内投資又は資本輸出に用いられる。
  • 通常は、国内投資が貯蓄の大半を消費する。
  • しかし、ドイツでは異なった。
  • ユーロ導入の後、貯蓄の大半は外国に流出した。
  • これは図1に示される。

Figure 1. Destination of German savings since introduction of the euro (2002 to 2010)
The TARGET claims of the Bundesbank amounted to ?325.6 billion at the end of 2010; at the end of 2001 they were minus ?30.9 billion.
Source: German Federal Statistical Office (2011); German Bundesbank (2011); calculations of the Ifo Institute.

The sum of savings of private households, companies, and the German government (which unfortunately was negative in the calculation) amounted to ?1,626 billion since the introduction of the euro. That was the amount of money available for net investment in Germany. Factories, schools, bridges, roads, apartment buildings, office blocks, and much more could have been built with it. But barely one third of it, ?554 billion, was invested at home. Two thirds of the savings, or ?1,071 billion, flowed abroad instead. That would have been enough for 357 maglev lines from Munich’s airport into the city.

  • 民間の家計、企業、そして(不幸にもこの計算においては負である)ドイツ政府の貯蓄の合計はユーロの導入以後およそ1,626bilユーロである。
  • これがドイツでの純投資に用いることができる資金の量である。
  • 工場、学校、橋梁、道路、アパート、オフィス街、そしてさらに多くの物がこれによって建てられている。
  • しかし、僅かにその1/3である554bilユーロしか本国では投資されていない。
  • 貯蓄の2/3又は1,071bilユーロは代わりに外国に流出している。
  • これは357本ものリニアモーターカー路線をミュンヘン空港から都市まで引くのに十分なものだっただろう。

Out of the total capital exports, only ?227 billion went to net direct investment. The investments of Audi in Hungary’s Gyor were as much part of it as, with the opposite sign, those of private equity funds in the German Mittelstand.

Almost half of the capital, ?470 billion, flowed abroad as net financial capital.2 The Germans brought their savings to their banks or insurance companies and these institutions invested them in financial instruments of other countries. Among these were many sensible investments, but also securities that, with hindsight, were less profitable than appeared initially, such as Greek government bonds, Lehman Brothers certificates, or Spanish savings banks’ debt instruments. In a smaller measure, export credits, development aid and also Germany’s first rescue loans to Greece are also included in this total.3

  • 資本のおよそ半分である470bilユーロは純金融資本として外国に流れた。
  • ドイツ人は貯蓄を国内の銀行又は保険会社に持ち込み、そしてこれらの会社は他国の金融商品に投資した。
  • これらの中には理にかなった投資も多くあったが、今となってみれば、ギリシャ国債やリーマンブラザーズ証書、又はスペイン貯蓄銀行の債務証書のように、最初に登場した時よりも利益が少ない証券もあった。
  • より小さい尺度では、輸出信用、開発援助、そしてドイツのギリシャに対する最初の救済融資はこの合計に含まれる。

It is noteworthy that ?356 billion, enough for 119 maglev lines, flowed through the Bundesbank as so-called TARGET loans to other countries in the Eurozone, primarily Greece, Ireland, Portugal, and Spain. The borrowing of these countries through the Eurosystem amounted to around ?350 billion from 2002 to 2010.

These are the facts. The question is how these capital flows came to be.

  • 119本のリニアモーターカー路線に匹敵する356bilユーロが、ドイツ連邦銀行からTARGET loanと呼ばれるものを通して、主にギリシャアイルランドポルトガル、そしてスペインというユーロ圏の他国に流出したことは注目すべきである。
  • これらの諸国のユーロシステムを通した借入は2002年から2010年にかけて350bilユーロ近くに及ぶ。
  • これらは事実である。
  • 疑問点はこれらの資本フローがどのようにもたらされたかだ。

First phase: The euro and interest-rate convergence

The onset of the first phase is characterised by the convergence of interest rates that occurred in the Eurozone from 1995 to 1997. This is shown in Figure 2 using 10-year government bonds as an example. At that time, the euro had already been announced and it was clear that the exchange rates would be irrevocably fixed on 3 May 1998. The depreciation risk of the southern countries lessened with every passing day towards this deadline, making the risk premiums decrease accordingly. Greece joined later on. After doctoring its budget figures in 1999, it managed to enter the Eurozone in 2001. Figure 2 also shows that the approach of this date brought about a rate convergence in this case as well.

  • 第一段階の開始は、1995年から1997年にユーロ圏で発生した金利の収斂によって特徴付けられる。
  • これは10年国債を例として図2に示される。
  • この時点で、ユーロは既にアナウンスされており、1998年3月3日に変更不可能な物として為替レートが決定されることは明らかだった。
  • 南部諸国の通貨切り下げのリスクについては、過ぎ去った全ての日々に締め切りに向けて訓練されており、それに応じてリスクプレミアムを減少させた。
  • ギリシャが後に参加した。
  • 1999年にその予算の数字を修復した後、2001年になんとかユーロ圏に参加した。
  • 図2はこの日のアプローチが、この場合も同様に金利の収斂をもたらしたことも示している。

The low interest rates unleashed a credit-financed boom in the countries in Europe’s periphery, which initially was a godsend for these countries (see Sinn and Kroll 2000). Private individuals used the cheap credit to build property. Construction workers got well-paid jobs. In Spain and Ireland, this even attracted a sizable wave of immigration. The governments used the cheap credit to raise the salaries of public-sector employees and generally to spend more. Everywhere the economy grew at a rapid pace. This growth was by all means real, but it was tainted by a strong inflationary component. Wages and prices rose so much that the competitiveness of the peripheral countries suffered as a result. This dampened exports while the nominal rise in incomes fuelled imports. Increasingly large amounts of capital flowed into these countries to finance the current-account deficit4, which all too often resulted not from real investment but from new consumption to raise the living standard. In 2010, despite much-trumpeted austerity programmes, Greece still had a current-account deficit of 10.5% of GDP, and its aggregate consumption was 17% higher than its net national income (see Corsetti et al. 2011 and Sinn 2011c on this site).

  • 低い金利が欧州周辺諸国にとって当初は天の恵みとなる信用融資ブームを解き放った。
  • 個人が財産を構築するために安価な信用を利用した。
  • 建築業労働者は金払いのよい仕事を手に入れた。
  • スペインとアイルランドでは、かなりの移民の波を惹き付けさえした。
  • 政府は安価な信用を公的部門の従業員の給料を上げるために用い、徐々により多く使われるようになった。
  • あらゆる場所で経済が急速に成長した。
  • この成長はあらゆる意味で現実の物だったが、強いインフレコンポーネントに汚染されていた。
  • 賃金と物価は上昇し、周辺諸国の競争力がその結果苦しむほどだった。
  • このことが輸出の足を引っ張る一方で、名目上の収入増が輸入に油を注いだ。
  • 経常収支赤字の資金調達のために、次第に巨大な量の資本がこれらの諸国に流入してきた。これらは大抵実際の投資ではなく生活水準を上げるための新規消費となった。
  • 2010年には、トランペットを吹かしまくるかのような財政緊縮プログラムにもかかわらず、ギリシャは未だにGDPの15%の経常収支赤字を保っており、その平均消費はその純国民所得よりも17%高い。

Figure 2. Interest rates on 10-year government bonds of euro countries
for all Eurozone countries except Greece on 3 May 1998.
Sources: Reuters Ecowin, Government Benchmarks, Bid, 10 year, yield, close; Eurostat.

The capital came primarily from Germany, which had a growing current-account surplus since 2002 and became, after China, the world’s second-largest capital exporter. The German surplus resulted from the slump caused by the fleeing capital. Everywhere else gold appeared to shine more brightly than in Germany, whether it be the USA, Eastern Europe, or the countries in the Eurozone’s periphery. Even small interest rate differences prompted investors to invest abroad the new capital provided by German savers, and not only in the European periphery. The AAA ratings granted with casual deference to the American investment banks stimulated capital exports just as the fact that banking regulation, based on the Basel system, rated the southern countries’ government bonds as safe and therefore did not demand that banks hold equity capital against them. Banks and insurance companies heaped on government bonds of the peripheral countries. The fall of the Iron Curtain, which offered low-wage labour to German companies, also contributed to capital exports. This all occurred at the expense of German economic growth. Over this period, Germany exhibited the lowest aggregate net investment rate of all the OECD countries and was the economic laggard of Europe (see Sinn 2003). It had either the lowest or the second-lowest growth rate in Europe. It suffered from what at the time was called a “location crisis”, a term indicating Germany’s fading relative attractiveness as a business location (see Hankel 2000 and Sinn 2007).

  • 資本は主に、2002年以降中国に次いで世界第二位の資本輸出大国となった、成長中の経常収支黒字を有するドイツからもたらされた。
  • ドイツの黒字は逃避する資本によって引き起こされた不況に起因する。
  • 例え米国でも、東欧でも、欧州周辺諸国でも、ドイツ以上に至る所で金色に輝く光が降り注ぐ国はないだろうと思われた。
  • 小さい金利差が投資家に海外への投資を促進した場合ですら、ドイツ人預金者によって新規資本が提供された。そしてこれは欧州周辺諸国に対するものだけではない。
  • 米国の投資銀行に対して通り一遍の権威を認定されたAAA格付けが資本輸出を刺激した。丁度バーゼル制度に基づく銀行規制が、南部諸国国債を安全なものと認定し、従って銀行がこれらに対する自己資本割り当てを求めなかった事実と同様である。
  • 銀行と保険会社は周辺諸国国債を積み重ねた。
  • ドイツ企業に低賃金の労働者を提供した鉄のカーテンの崩壊は、資本輸出にも貢献した。
  • これは全てドイツの経済成長を食い物にして起こったことである。
  • この期間に、ドイツはOECD諸国の中で最低の純総投資額を誇示し、欧州の経済的な愚図だった。
  • ドイツは当時「場所の危機」と呼ばれる事象によって苦しんでいた。この言葉はビジネス拠点として相対的に魅力が色あせていくドイツを示す言葉である。

Mass unemployment forced Germany to undergo the painful reforms of the Schroeder government, which dismantled the wage competition posed by unemployment benefits and reduced the implicit minimum wage set by the German social security system. Germany literally swallowed a kill-or-cure remedy. Since wages barely rose during the slump, Germany managed to gradually regain competitiveness. From 1995 to 2010, Germany became 21% cheaper, trade-weighted, with respect to its trading partners.

  • 大量の失業はドイツに、失業給付金による賃金競争を廃止しドイツの社会保障システムによって受け取る最低賃金を減額させるという、シュレーダー政権による痛みを伴う改革に耐えることを強制した。
  • ドイツは文字通り生きるか死ぬかの薬を飲み込んだのである。
  • 不況の間にほとんど賃金が上昇しなくなって以来、ドイツはなんとかして徐々に競争力を復活させた。
  • 1995年から2010年にかけて、ドイツは貿易相手に対して貿易加重で21%安くなった。

Price restraint breathed new life into exports, and meagre growth held imports down. The outflow of capital, coupled with the domestic slump, resulted in a trade surplus. That Europe’s and Germany’s political class interprets this surplus as a sign of Germany’s particular gains from the euro is an absurd misinterpretation of the facts.

  • 価格の抑制は輸出に新しい命を吹き込み、貧弱な成長が輸入を減少させ続けた。
  • 国内の不況に加えて資本の流出は、貿易黒字という結果になった。
  • 欧州及びドイツの政治階層がこの黒字を、ユーロからもたらされるドイツ独特の利益の兆候であると解釈したのは、現実の不条理な誤解である。

Second phase: Crisis and rescue by the ECB

The situation for the peripheral countries and for Germany changed dramatically when the American financial crisis spilled over to Europe. Huge write-downs of toxic American securities burdened the European banks and forced them to roll back their engagement in risky investments. This gave rise to a credit crunch in Europe, which hit the peripheral countries particularly hard. Suddenly, private capital was no longer willing to flow to these countries and finance their continuing trade deficits.

  • 周辺諸国とドイツの立場は、米国の金融危機が欧州に飛び火した時に劇的に変わった。
  • 巨大な米国の不良債権の切り下げが欧州の銀行を苦しめ、彼らのリスクを伴う投資への関与からの撤退を強制させた。
  • このことが欧州における信用収縮を引き起こし、特に周辺諸国を激しく直撃した。
  • 突然、民間資本がもはやこれらの国々に流れ込み、彼らの継続する貿易赤字の資金調達に用いられることを望まなくなった。

Whereas the acute economic crisis of 2008 and 2009 affected all countries equally, it soon exposed the fundamental differences between them. Those countries that had hitherto underpinned their boom on capital imports remained to a greater or lesser extent stuck in a crisis of which they have yet to emerge. Globally, these include the USA and the UK, and in the Eurozone primarily the peripheral countries and, to a lesser extent, also France and Italy. Germany, in contrast, bloomed in the aftermath of the crisis. In 2010, its 3.6% growth was the strongest among the larger Eurozone economies.

  • 2008年と2009年の深刻な経済危機が全ての国に等しく影響を与えた一方で、それらの諸国の間にある本質的な差異がすぐに露呈された。
  • これまで資本輸入で好景気に安値を付けていた諸国は、従前は明らかではなかった危機の積み重ねを残したままだった。
  • 世界的に見れば、米国や英国、そしてユーロ圏の主要な周辺諸国、そして、程度は下がるが、フランスやイタリアもこれらに含まれる。
  • ドイツは対称的に危機の後遺症の最中に成長した。
  • 2010年には、その3.6%という成長は巨大なユーロ圏経済の中でも最強だった。

This growth was not fuelled primarily by foreign trade, as repeatedly claimed, but mostly by a remarkably strong level of domestic investment. The reason for this is that capital no longer dared leave Germany and satisfied itself with extremely low local interest rates if invested in Germany. Figure 2 shows this very clearly. The widening interest spreads during the crisis did not just burden the highly indebted countries in the periphery, but also granted Germany a great advantage. Construction interest rates in 2010 were lower than ever before and the backlog of architect projects is now higher than at any time in the past 15 years.

  • 繰り返し主張しているように、この成長は主に外国貿易によって過熱したものではなく、大半は国内投資の特筆すべき強さの水準によるものである。
  • この理由は、資本はもはやドイツを離れる勇気が無く、ドイツで投資する場合は非常に低い現地金利でも満足するからである。
  • 図2はこれを非常に明確に示す。
  • 危機の期間に拡大する金利スプレッドは周辺部の多く債務がある国々にとって重荷となるだけではなく、ドイツが大きな利点を認められたことでもある。
  • 2010年の建築金利はかつて無いほど低く、建築家のプロジェクトの残務は過去15年間のいかなる時点よりも多い。

The crisis in the periphery was made more moderate by the ECB by forcing a significant portion of the reluctant German capital to continue flowing to those countries. Specifically, it allowed the national central banks of the periphery to finance their current-account deficits with the money-printing press and to replace the dwindling private capital with public loans. In the case of Portugal and Greece, their individual current-account deficits were entirely financed this way. In the case of Ireland, a huge capital flight was financed in addition. And in the case of Spain, around one fourth of the current-account deficit was financed by its central bank. Altogether, the ECB covered 88% of the current-account deficits of these countries with the printing press in the past three years. The money lent this way flowed through the Bundesbank back to Germany, just as the loans that Germany had given to these countries had previously done. In Germany, it crowded out practically one-to-one the money created through refinancing loans (see Sinn 2011a and 2011b on this site).

  • 周辺部での危機は、ECBによって消極的なドイツ資本のかなりの量を強制的にこれらの国々に流し続けることで緩和された。
  • 具体的には、周辺諸国中央銀行が、経常収支赤字を紙幣印刷機を回すことで資金調達すること、そして、縮小する民間資本を公的融資によって置き換えることを許した。
  • ポルトガルギリシャの場合、これに加えて巨大な資本逃避が資金調達された。
  • そしてスペインの場合、経常収支赤字のおよそ1/4がその中央銀行によって資金調達された。
  • つまり、ECBはこれらの諸国の経常収支赤字の88%を紙幣印刷機によって過去三年間カバーしてきたのである。
  • このような方法の資金貸付は、従前にドイツがこれらの諸国に実施していた融資と同じく、ドイツ連邦銀行を通してドイツに環流するだけである。
  • ドイツでは、実質的に借り換え融資を通して一対一で創出した資金をクラウドアウトした。

In exchange for having to create the money without giving a refinancing loan in Germany, the Bundesbank received a claim on the ECB (a so-called TARGET claim). Instead of lending central bank money through refinancing loans to the German economy, the Bundesbank lent it through the Eurosystem, guaranteed by the euro community, to the countries in the periphery. That resulted from the mechanics of the system and not from a conscious decision. In the balance-of-payments statistics, this credit-shifting process is rightly shown as a German public capital export through the Eurosystem. As Figure 1 shows, this amounted to ?356 billion, a bit over one fifth of the German savings and one third of the overall German capital exports since introduction of the euro. The lion’s share of this sum, ?308 billion, accumulated after the onset of the financial crisis, namely since mid-2007, as the interbank market seized up.

  • ドイツにて借り換え融資を提供することなく創出した資金との引き換えに、ドイツ連邦銀行はECB上のclaimを受け取った。(TARGET claimと呼ばれる。)
  • ドイツ経済に対する借り換え融資を通した中央銀行資金の貸付の代わりに、ドイツ連邦銀行はユーロコミュニティによって保証されるユーロシステムを通して、周辺諸国に融資した。
  • これはシステムのメカニズムに起因するもので、意識しての決定によるものではない。
  • 国際収支統計において、この信用遷移の過程は、ユーロシステムを通したドイツの公的資本輸出として示される。
  • 図1に示すように、ユーロ導入以後、これは356bilユーロに及び、ドイツの貯蓄の1/5を僅かに超過し、ドイツの資本輸出総量の1/3である。
  • この合計の大半である308bilユーロは、金融危機の兆候の後、はっきり言えば2007年中盤以降、インターバンク市場が恐怖で機能停止するにつれて、積み重ねられたものであある。

It was similar to the times of the Bretton Woods system, when the USA flooded the world with its money and the Bundesbank was forced to create money by exchanging dollars for D-marks, instead of giving refinancing loans to the German commercial banks. That time the Bundesbank was also forced to export capital. In the Eurozone, the peripheral countries have appointed themselves as quasi reserve currency countries, performing a role similar to that of the USA formerly, forcing a capital import with the money-printing press (see Kohler 2011).

  • これはブレトンウッズ体制の時代と似ている。この時代、米国は資金を世界中にあふれさせ、ドイツ連邦銀行はドイツ商業銀行に対する借り換え融資を提供する代わりに、ドルとドイツマルクを交換することで強制的に資金を創出させられていた。
  • この時代、ドイツ連邦銀行は資本輸出を強制させられてもいた。
  • ユーロ圏において、周辺諸国は準基軸通貨国として自ら指定することで、米国のかつての役割と類似したものである、紙幣印刷機による資本輸入を強制していた。

This has not made the credit-fuelled boom in Germany flounder, but it has kept rate spreads in check for a while and delayed the German boom. At the same time, it has relieved the burden of adaptation in the peripheral countries and deferred the crisis, without preventing it more permanently.

  • これはドイツでの信用によって過熱された好景気による苦しみを生み出してはいないが、金利のスプレッドをしばらく維持し、ドイツの好景気を遅らせた。
  • 同時に、恒久的に妨げることなく、周辺諸国が順応する際の負担を緩和し危機を長引かせた。

This ECB policy has a temporal limit, however, since it will hit a wall when the stock of refinancing credit in Germany is exhausted. In the three crisis years 2008, 2009, and 2010, the stock of refinancing credit in Germany retreated by an average of ?38 billion per year, and at the end of 2010 there were ?93 billion left. A continuation of this policy would have consumed the entire remaining stock of refinancing credit in Germany by mid-2013, depriving the ECB and the Bundesbank of its main policy instrument for steering the largest economy in the Eurozone. That was the reason that the ECB exerted particular pressure to be relieved of its rescuing duties by the rescue systems of the European community.

  • しかし、ドイツの借り換え信用のストックが使いつくされて天井を打った時から、ECBの政策は一時的に限定される。
  • 2008年、2009年、2010年という三つの危機の年に、ドイツの借り換え信用のストックは年間平均38bilユーロ後退した。そして、2010年末には93bilユーロのストックが残るのみだった。
  • この政策の継続は2013年中盤までにドイツの借り換え信用のストックの残る全量を消費し、ECBとドイツ連邦銀行がユーロ圏最大の経済の操作の為の主要な政策手段を損なうだろう。
  • ユーロコミュニティの救済制度によって、ECBがその救済義務を緩和される特定の圧力を受けたことの理由である。

Third phase: The public rescue facilities

In the third phase, the official rescue facilities have been deployed. They have started on a provisional basis with a package for Greece, as well as the European Financial Stability Mechanism (EFSM) and the European Financial Stability Facility (EFSF), which financed the rescue operations for Ireland and Portugal. The IMF has also come to the rescue in each case. Until the end of June 2011, ?93 billion in rescue funds had been provided, and ?236 billion were authorised. A further ?109-billion rescue package for Greece was established in July 2011, and it was agreed that the EFSM would in the future be able to buy government bonds in the secondary market to keep interest spreads in check. Since it was foreseeable that much larger funds would soon be needed, during the spring and summer of 2011 a new gigantic rescue package was created under the name European Stability Mechanism (ESM), endowed with ?700 billion to give the temporary rescue facilities a permanent character. This facility should start to operate in 2013.

  • 第三段階では、公的な救済機関が展開される。
  • これらは、アイルランドとスペインに対する救済作戦で資金調達した、欧州金融安定メカニズム(EFSM)や欧州金融安定ファシリティ(EFSF)と同様に、当初はギリシャに対する暫定的なパッケージを基礎とする。
  • IMFも個別の対応において救済のために参加する。
  • 2011年7月末までに、救済基金で93bilユーロが準備されており、236bilユーロが承認された。
  • さらに109-bilユーロのギリシャ向け救済パッケージが2011年7月に設立され、金利スプレッドを維持するためにEFSMが将来国債を流通市場にて購入出来ることが合意された。
  • より大きい基金がすぐに必要とされるであろう事が予測されるため、2011年の春から夏の間に欧州安定メカニズム(ESM)という名の元で巨大な救済パッケージが構築され、700bilユーロを一時的な救済機関に提供するという恒久的な存在である。
  • この機関は2013年に運営開始される。

The new rescue operations do not lead as a rule to a public capital export from Germany, since the packages refinance themselves in the international capital market. To date, only ?8.4 billion have been lent directly by the German government. Germany, however, guarantees the sums in these community vehicles according to its share in the ECB’s capital; in addition, German banks and insurance companies will once again become prime financiers, since Germany is the largest capital exporter around.

  • 新しい救済オペは概してドイツからの公的資本輸出としての貸付をしない。パッケージは国際資本市場において自身で借換を行うからである。
  • 今まで、僅か8.4bilユーロがドイツ政府によって直接貸し付けされている。
  • しかし、ドイツはECB出資額の割合に応じて、これらのコミュニティビークルの合計額を保証する。さらに、ドイツは周辺部において最大の資本輸出者であるため、ドイツの銀行と保険会社は改めて最も重要な投資主体となる。

Through the rescue packages, Germany makes its outstanding creditworthiness available to other countries and enables them to tap credit at better terms than would otherwise be the case. This, of course, deteriorates Germany’s creditworthiness, which will force Germany to pay higher interest rates.

  • 救済パッケージを通して、ドイツは他国に対する貸付残高を利用可能とし、そうでなかった場合よりもよい条件で彼らが信用を利用出来るようにする。
  • もちろん、これはドイツの信用力を損ない、ドイツにより高い金利の支払いを強制することになるだろう。

In the extreme case--namely if the Luxembourg rescue facility evolves into a Eurobond system that would give all the euro countries the possibility to borrow at the same rate of interest, since what counts is the average creditworthiness--the interest rate that Germany would have to pay, according to calculations by the Ifo Institute, could increase by 1.2 percentage points above the rate it would normally have to pay. This translates, at the current level of sovereign indebtedness, to a yearly additional burden of around ?25 billion in interest payments, exactly as much as the German gross transfers to the EU, and around twice as much as its net ones. Furthermore, it could mean that the capital can flow again with no restraints from Germany to the countries in the periphery, where it would once again set an inflationary boom in motion while Germany slips back into a slump.

  • ルクセンブルグの救済機関が発展して、全ての欧州諸国が同一の金利で借入可能となるようユーロ債券制度になるような極端な場合を考えると、ドイツが支払わねばならない金利である平均信用力が最も重要であり、Ifo機関による計算によれば、通常支払わなくてはならない金利よりも1.2パーセントポイント上昇する。
  • これは、ソブリン債務の現在の水準で年間25bilユーロの金利支払い負担が追加され、厳密にドイツのEUに対する総繰込額と同額であり、その純量の二倍近くの金額を置き換える。
  • さらに、資本はドイツからの制限無しに周辺諸国に再び流れ得ることを意味し、ドイツが不況で後退する間にインフレ過熱が再発すると言うことである。